作者：宫何 编辑：冷炎 一个多月前，亚太市场诞生了首只挂钩加密货币资产的反向ETF——比特币期货每日反向(-1x) 产品。 这只ETF的管理人，正是作为公募“老十家”之一的南方基金，在2008年设立的香港子公司 南方东英资产管理公司 诞生之初，这家机构意义非同小可。 因为这是内地公募诞生的首家境外子公司，标志着行业在经营主体层面的正式出海。 南方东英在产品端并不保守，甚至是香港市场首只挂钩比特币期货的ETF管理人； 要知道，华夏、嘉实、博时在港参与的首批比特币现货ETF，直到今年4月才得以获批。 值得一提的是，南方基金并不是南方东英的唯一全资股东。 作为南方基金的联营方，南方东英背后有一家名不见经传、持股30%的外部股东——“东英金融”。 东英金融相关主体曾在港股主板上市。 数年前，这只证券已低调更名，市值仅10亿港元。 作为这家公司第一大股东，且担任执行董事的柳志伟，如今却陷入了一场涉及公募机构的内讧。 纠纷发生在淳厚基金的前两大股东——邢媛、柳志伟之间。 淳厚基金是2018年，由6名个人出资发起的“个人系”公募。 三名自然人是核心股东——头号股东邢媛持股31.2%；作为二股东的柳志伟持股26%，第三大股东李雄厚持股21%。 另外三人李文忠、董卫军和聂日明持有其余股份。 淳厚基金股权结构图 看似稳健而分散的股权安排，却在如今留下一地鸡毛。 成立不到4年的2022年初，李雄厚和董卫军“不想干了”，协议将持股溢价转给二股东的柳志伟。 柳志伟抓住这次机会趁机改组董事会，一举拿下淳厚基金的控制权。 这显然是执掌公司的邢媛一方断不能容忍的，双方矛盾就此触发。 对峙期间，公司治理、展业选择、股东身份乃至个人间的债权关系等线索，均被搬上台面，成为拿捏对方的扳机点。 淳厚基金的此次内斗风波，正给行业提出了一个思考题： 当管理人因内部分歧导致在管产品信披等程序无法照常运转时，应该“由谁来及时话事”，从而让数百亿的在管规模得以安心受托？ 不仅如此，此次冲突给行业埋下更深远的潜在冲击，或在于“个人系”公募机构的监管环境可能发生急转。 治理风险个案的暴露，恐将让本就处于下行期且生存困难的“个人系”机构，面临更加审慎且严苛的监管环境。 当更多有实力自立门户的公募人下海创业时，这会是他们不得不去掂量的事。 01 “东英系”倒戈 成立之初，淳厚基金的3名核心股东比例，大致维持在“3：2.5：2”。 这是个相对均衡的状态，没有谁能一股独大，。 难以料想的是，如今内讧的导火索，恰恰是第三大股东李雄厚的退出。 55岁的李雄厚是公募营销口的高管出身，曾挂帅过国海富兰克林等机构。 由于管理经验丰富，创始淳厚期间，不仅先后担任总经理、董事长，还召唤了国海的总助董卫军担任副总，并给予了10%的持股。 但到2022年，李雄厚与淳厚之间产生嫌隙，欲退出公司，董卫军亦在该时点辞职。 李、董二人退出时，欲转让所持的淳厚基金的21%、10%的股份。 作为二股东的柳志伟抓住了这个机会。 受让李、董的股份后，意味着柳的持股比直升到57%，掌握了淳厚基金的实际控制权。 柳志伟运作能力不可小视。 旗下以东英金融为核心载体的“东英系”，早年间就在港股长袖善舞，后来也不乏在A股市场频繁现身。 早在2008年，内地公募行业诞生的首家境外子公司——南方东英背后，就有来自东英系的参与。 “东英系”悄然扩张过程，昔日与柳志伟共事的一位资本大佬，及其背后的清华五道口金融学院（前人民银行研究生部）校友圈子起到了不可忽视的作用。 例如柳志伟彼时的淳大资产，与同样具有“五道口背景”的景林、证大，曾共同出现在长安信托、长安基金的股东名录里，一度接近染指控制权，柳志伟至今也是长安信托的董事。 拿下淳厚控制权后，柳志伟引入的两名独董张海、刘昌国，也均为五道口校友。 而后柳志伟又引入了中基协前秘书长贾红波、垃圾债闻名的暖流资产前总裁李银桂进驻。 以上一连串动作，很快遭到代表管理层的邢媛一方高调反弹。 出师不利的柳志伟，又欲将相关股权转让给“和合系”的林强。 然而林强与“和合系”却在数月后东窗事发，最终监管介入，宣判柳志伟先前的受让交易无效。 上述过程中，淳厚基金股权关系、董事会机制不仅一团乱麻，邢媛与柳志伟之间的分歧并未得消解，治理问题遗祸至今。 淳厚基金董事会迟迟无法召开，最终滋生了“定期报告缺少董事会保证、董事长签名”的行业闹剧。 双方对峙进一步白热化。 邢媛方面拿起柳志伟的“三重身份”直指司法监管套利，又将其“引入结构化发债团队”、“违规减持国盾量子”等旧事抛诸于众，发起对柳志伟等人的股东资质质疑。 柳志伟则解释着“三重身份”由来，一面将邢媛彼时也曾抽屉出售淳厚股权，甚至拖欠其数千万转让款之事悉数抖出；另一面则炮轰邢媛存在“一言堂”、“安排近亲管财务”等乱象。 僵局于此，尚无缓和。 02 马太冲击 淳厚基金的内讧僵局，既有一定特殊性，恐怕也对“个人系”公募生态构成潜在冲击。 由于金融行业具有更强的外部性，“个人系”机构在发起设立时，监管则往往希望能够保持相对均衡的持股结构。 保证相对分散的持股，能够防范个别股东“一股独大”，进而避免到正常的机构治理。 少数股东形成过高比例的持股，容易引发权力滥用和治理失序，导致个别大股东侵害中小股东甚至持有人利益。 在淳厚基金此次风波中，设立时的股权安排看似具有“制衡”色彩，三位核心股东持股均未触及相对控股线，难以开展单边操作。 但在个别股东之间的共谋的“抽屉交易”下，一场尴尬的内斗却在行业中上演。 可见即便是相对均衡的持股安排，仍难有效杜绝“个人系”的治理失序。 从乱而复治的行业惯性看，“个人系”公募的供给首当其冲。 淳厚内讧这大概率会导致“个人系”公募设立或受让，受到更严格的监管审查，例如股东资质、出资来源、股权架构、治理机制等，均将从严约束。 事实上，“个人系”机构在审批端已出现明显改变。 2015年至2022年期间，每年都会有“个人系”获批；淳厚基金诞生的2018年是“高峰期”，新获批的“个人系”多达8家。 但在2022月至今的近2年多来，再无1家“个人系”机构获批。 增量之外，还有存量。 注意的细节是，暖流的李银桂被柳志伟改组董事会并引入后，曾试图上马“结构化发债”。 对于基金公司而言，在规模萎缩、行业下行的疲软周期，转向“债基定制”等擦边球，甚至祭出“结构化发债”违规业态，其实背后充斥着现实主义的无奈。 龙头具有相对稳定的规模与资源储备，中小机构追求的则是“活下去”。 尽管债市持续高烧，可对渠道弱势的中小机构而言，利率债拥挤度走高，信用债则存在踩雷风险。 相反为委托行大搞债基定制，甚至通过专户帮城投发债，赚取稳定且基于牌照功能的“通道费”，反而是更加旱涝保收的选择。 那么此次风波，是否会加剧对“个人系”或中小机构专户业务的从严发牌，甚至引发对专户业务的合规检查，或许值得关注。 每场乱象的发生，都可能掀起加剧行业两极分化的马太效应。 （完） 风险提示 观点仅供参考，不构成投资建议 市场有风险，投资需谨慎
